📅 Вводные на неделю: RGBI безостановочно падает, корпораты потихоньку сползают следом, флоатеры дорожают – подготовка рынка к пятничному заседанию ЦБ идет полным ходом. Если тренд продолжится в начале недели, ни в какую первичку я бы пока не лез, тем более ничего особо выдающегося нам и не предлагают

🏢 ЛСР: A, купон 16% ежемес. (YTM~17,1%), 3 лет, 3 млрд.

По кредитному качеству в моменте вопросов нет, ЛСР хорошо заработали в 2023 году, еще и зажали часть денег, ожидавшихся на дивиденды – это расстроило акционеров, зато позволило дополнительно снизить долговую нагрузку (с которой и без того все было хорошо)

В рейтинге ЕРЗ компания занимает стабильное 3 место по объему текущего строительства и вводу жилья, уступает только ПИКу и Самолету. Отраслевой риск никуда не делся, но без него и кредитный рейтинг у ЛСР был бы на грейд выше

( Читать дальше )

🌾 Агрофирма Рубеж: BB, купон 18,5% квартальн. (YTM~19,8%), 5 лет, 500 млн.

Сельхоз-прозводитель из Саратовской области, крупный по местным меркам. Стабильный, устойчивый бизнес, без явных темных пятен. Долговая нагрузка не маленькая (долг/EBITDA~3х), но по меркам ВДО вполне приемлемая, обслуживание проблем не вызывает

Нюанс в том, что в 2024 Рубежу предстоит большое погашение банковских кредитов. История не прозрачная, точной суммы мы не знаем. Со слов компании, основное планируют перекрыть за счет продажи накопленных запасов продукции. Можно предположить, что новый выпуск будет доп. страховкой (формально его цель – финансирование инвест-программы)

Параметры выпуска хорошие: купон не выше рынка, но сразу на весь срок, без колов. Плюс сельхоз-сектор, который тоже прайсится выше среднего и адекватное кредитное качество



( Читать дальше )

• BBB от АКРА 01.12.23, BBB от НКР 28.04.23
• купон до 11% квартальный, YTM~11,5% 
• 2 года, объем 200 млн. CNY

Ключевой актив компании – Славянский НПЗ в г. Славянск-на-Кубани (Краснодарский край). Крупный бизнес, делает ~160 млрд. годовой выручки и ~1,5% объема переработки нефти в РФ

🌀Бизнес-модель выглядит так:

Покупают сырье у больших ВИНКов. Диверсификация по поставщикам присутствует – доля крупнейшего чуть выше 20%. Далее перерабатывают в широкий ассортимент продукции – бензины, газойли, керосин, мазут и др. И продают, в основном на экспорт в Азию и Африку. Схема экспорта непрозрачная, работают через собственных и сторонних трейдеров

💰Что здесь по финансам:

• Выручка 9м’23 – 120,1 млрд. (-5,3%), П2023 – 171,7 млрд. (+6%)
• EBIT 9м’23 – 15,1 млрд. (-35%), EBITDA П2023 – 23,6 млрд. (+10,9%)
• Прибыль 9м’23 – 7,7 млрд. (-35%)

Компания ждет сильный годовой результат, но даже без него – зарабатывает вполне хорошо. Снижение прибыли может смущать, но ранее в 2022 она выросла более, чем вдвое г/г за счет увеличения доли продуктов с высокой добавленной стоимостью и поступлений по «обратному акцизу»

( Читать дальше )

🏢 Брусника: A-, купон до 16,75% ежемес. (YTM~17,9%), 1,5 года, 5 млрд.

Средне-крупного масштаба застройщик: 21-е место по объему ввода и 10 по объему текущего строительства (ЕРЗ). Ключевые проекты – в  Екатеринбурге, активно наращивают присутствие в Московском регионе.

АКРА характеризует их как «очень сильный бизнес-профиль, очень сильная географическая диверсификация, очень высокая рентабельность, низкая долговая нагрузка, очень высокий показатель обслуживания долга и сильная ликвидность» – такая плотность комплиментов сильно экономит нам время на оценку кредитного качества



( Читать дальше )

🐟 Инарктика: A, купон до 15,5% квартальный (YTM~16,3%). 3 года, 3 млрд.

Компания на слуху, лично мне нравится, регулярно упоминаю их в контексте акций – растут, занимаются разведением форели и лосося, почти решили вопросы с импортозамещением, имеют перспективную и вполне реалистичную программу наращивания производства. По кредитному качеству претензий тоже нет

Параметры выпуска именно в стартовом виде тоже нравятся, если убрать совсем короткие бумаги, то премия есть и к своей группе, и к A+. Не нравится сочетание: известное имя, высокий старт, размещение в Тинькофф… Перспектива стать новым «Самолетом» с существенным снижением купона выглядит очень даже реальной. А запас на снижение не особо большой – даже 15% сейчас уже не выглядит сильно привлекательным, во всяком случае чтобы хватать именно на первичке



( Читать дальше )

🚜Эконом Лизинг: BB+, купон квартальн. 20–18–16% (YTM~18,3%). 3 года, 100 млн.

Лесенка, первые две ступеньки купона по полгода. Символически лучше прошлого выпуска RU000A1078Y6 Проблема, что он так и не вышел из-под номинала, хотя параметры были вполне адекватные, и по кредитному качеству к Эконому вопросов нет: долговая нагрузка без экстрима, в апреле-24 погашение на 200 млн., но новый выпуск + денежная позиция на балансе его перекрывают

Из интересного, у них на балансе абсолютно всегда лежит кэш примерно на сумму годового запаса процентов к уплате. Что в этом хорошего для бизнеса – не представляю, но в плане платежеспособности тоже плюсик



( Читать дальше )

💰 АФК Система: AA-, флоатер RUONIA+220, кварт. купон, ежедн. пересчет, 4 года 5 млрд.

Стартовый спред хороший, но думаю на сборе его будут тянуть к предыдущим выпускам RU000A106Z46 и RU000A107GX8 (RUONIA+190). С учетом, что торгуются они ниже номинала – небольшая премия может и останется, но тот же системовский Биннофарм RU000A107E81 выглядит явно интереснее

🟠 Аренза-Про: BB+, купон 16,5% ежемес. (YTM~17,6), 2 года, 300 млн.

Аренза всегда ставила слабые условия для своего рейтинга и раньше это работало, за счет имени АФК Системы (их инвестор). Доходность нового выпуска тоже поставлена на уровне эмитентов BBB

🔮Сработает ли эта магия еще раз? Понятия не имею, идея чисто игровая (в плане возможного апсайда по цене). И момент для размещения с такими пограничными параметрами – считаю, что неудачный. Летний выпуск RU000A106GC4 у них тоже стартовал бодро, а на повышении ставки так же бодро ушел под номинал: магия Набиуллиной оказалась сильнее

( Читать дальше )

• BBB от НКР и НРA 04/23
• купон 17-18% ежемес., YTM до~19,2%
• 2 года, объем 3 млрд. Сбор 16.02.2024

Компания строит с нуля небольшие ТЦ в Москве и зарабатывает на их сдаче в аренду. Это крупные вложения на старте, которые окупаются крайне медленно – в среднем, более 10 лет

Процесс капиталоемкий и почти целиком ведется на заемные деньги – поэтому цифры в отчетности ГИ выглядят страшновато:

⚠️ Долг/EBITDA 15+. Почти вся выручка от основной деятельности уходит на оплату процентных расходов. Это не единственный источник доходов ГИ, у них есть еще инвест-направление (займы), поэтому платить по долгам, нести прочие операционные расходы и даже расти – вполне получается, но впритык, без запаса прочности

Гарант-Инвест критически зависит от заполняемости своих ТЦ. На дистанции у них вполне стабильный и маловолатильный денежный поток, но минусовые периоды тоже бывают, кризисный 2022 год как пример (спасались наращиванием долга)

Это специфика бизнеса, сравнивать его напрямую с производством и даже лизингами/МФО нельзя, а похожих публичных эмитентов у нас нет. Вот что могу выделить важного для оценки:

( Читать дальше )

Астрологи объявили неделю флоатеров:

В рынок выбросят флоатеров ВДО на 1,4 млрд. Средний спрос на сильные ВДО обычно составляет ~1-1,2 млрд., а здесь еще и условия не особо выдающиеся + отсечены неквалы. Вангую, что денег на всех не хватит и эти размещения могут затянуться

🚧 Бизнес Альянс (BB) – 2 выпуска:

▫️флоатер ЦБ + 400, 3 года, 500 млн.
▫️фикс лесенка, 20 > 18 > 17 > 16% (YTM~19,2%), 3 года, 500 млн.

Средний по размеру лизинг – 45 место в рейтинге Эксперта по портфелю, это примерно уровень Техно-Лизинга и Лизинг-Трейда. Резко растущий (86 > 41 место по новому бизнесу за 9мес’2023), с чем наверняка и связана необходимость добирать новые деньги.

Жадный до невозможности, в прошлом году дважды висел в простыне с предложениями сильно хуже рынка – в последнем осеннем выпуске RU000A106XJ4 за 4 месяца разобрали всего 40+ млн. из 500. Это не удивительно, компания почти целиком кредитуется в банках, а бондами добирала совсем немного, менее 10% общего фондирования

( Читать дальше )

• A+ от АКРА 12.01.24, A от НКР 23.10.23
• купон до 16% ежемес., YTM~17% 
• 2 года, дюрация ~1,7, объем 10 млрд.

В представлении не нуждается, крупнейший застройщик РФ. Реализует крайне амбициозную стратегию роста, которой на удивление, пока четко удается следовать

Только что вышел краткий годовой отчет, и здесь все хорошо:

Выручка: 297,4 млрд. (+53%, план 300)
EBITDA: 71,9 млрд. (+40%, план 70+)
Первичные продажи: 1575 тыс кв.м. (+45%, план 1600)
Долг/EBITDA: 1.07х (+0.65х, для застройщика – отлично)

🚀Компания вышла на 1 место по объему текущего строительства не только в Московском регионе, но и во всей России

Не вижу смысла глубоко копать в отчетности у A-грейда, тем более тут уже поработала АКРА – в январе-2024 Самолет получил от них еще +1 ступеньку кредитного рейтинга. В данном случае интереснее те факторы, которые агентства обычно размещают в разделе «способные привести к изменению рейтинга» – т.е. которые могут существенно ухудшить фин.результаты компании в будущем и породить сложности с обслуживанием долга

( Читать дальше )